شیب تند افزایش پایه پولی ونقدینگی/ آیااستقلال بانک مرکزی ممکن است؟

کارشناسان می‌گویند در سال‌های اخیر علیرغم سعی سیاستگذاران اقتصادی در کنترل نقدینگی،پایه پولی و نقدینگی با شیبی تند افزایش یافته؛حتی بیش از زمانی که افزایش ارادی در پایه پولی مورد انتقاد بود.

کد خبر: ۶۲۹۸۰۳

تاریخ: ۱۶ مهر ۱۳۹۵ - ۱۴:۱۳

به گزارش مهر، کنترل تورم یا خروج از رکود!؟ این سوالی است که شاید از زمان روی کار آمدن دولت یازدهم و حتی قبل‌تر از آن، پرسشی شایع در میان اقتصاددانان و فعالان اقتصادی بود. موضوعی که پاسخ دادن به آن بر اساس اصول اقتصادی، سهل و ممتنع است.

کارشناسان بر این باورند که وقتی ظرفیت‌های اقتصاد خالی‌تر باشد، رکود با کاهش نرخ بهره، انگیزه برای وام‌ستانی را بیشتر کرده و بنابراین، حجم پول با عرضه بیشتری افزایش می‌یابد، اگرچه سرمایه‌گذاری همراه با تقاضا نیز بیشتر شده و در نتیجه با این سیاست، می‌توان تقویت رونق اقتصادی را در بر داشته باشد.

در عین حال، در حالت تورمی با افزایش نرخ بهره، دقیقا سیاستی معکوس به کار گرفته می‌شود. حال سوال اینجا است که چرا در عین معقول بودن این استدلال، هنوز خلاهای نظری جدی در این نگرش وجود دارد؟ محسن یزدان‌پناه، پژوهشگر دانشگاه اراسموس هلند در یادداشتی اختصاصی به خبرگزاری مهر اینگونه پاسخ می‌دهد:

در سال‌های اخیر علیرغم سعی بلیغ سیاستگذاران اقتصادی در کنترل نقدینگی، پایه پولی و نقدینگی با شیبی تند افزایش یافته؛ حتی بیشتر از زمانی که افزایش ارادی در پایه پولی مورد انتقاد تند عده زیادی از کارشناسان قرار می‌گرفت. این در شرایطی است که روندهای پولی چند سال گذشته حاوی دلالت‌های مهم نظری است که نباید آنها را به راحتی به هدر داد.

دولت و سیاستگذاران اقتصادی لازم است به درس‌های انکارناپذیر تجربیات اخیر در بازتنظیم سیاست‌های ضروری برای آیندۀ نزدیک، التفات ویژه‌ای داشته و در صحت باورهای عموما رایج در این زمینه بازنگری کنند؛ چراکه واقعیت این است که قابل کنترل نبودن نقدینگی دیرزمانی است که تحت عنوان درونزایی پول در مقابل برونزایی آن، در محافل دانشگاهی و سیاستگذاری، تبیین و دلالت‌های نظری آن نیز نظریه‌پردازی شده است.

سیاستگذاران پولی در غرب نیز، دیگر از هدف کنترل مستقیم نقدینگی به دلیل ناممکن بودن آن، دست برداشته و نسخۀ جدیدی از نظریه وجوه قابل عرضه را در قالبی جدید تحت عنوان قاعده تیلور بازتولید کرده‌اند که بر اساس این قاعده، بانک مرکزی منحصرا هدف سیاستگذاری خود را بر تعیین نرخ بهره از طریق عملیات بازار باز با توجه به شرایط رونق یا رکود اقتصادی متمرکز می‌کند.

در این میان، اگرچه اقتصاد متعارف در عمل درونزایی پول را پذیرفته و شیوه سیاستگذاری خود را در اثر تجارب عملی در کنترل خلق پول، تغییر داده و در کنار آن، از کنترل مستقیم نقدینگی به هدفگذاری نرخ بهره چرخیده است، اما هنوز حفره‌های جدی نظری در الگوی نظری حاکم بر سیاستگذاری پولی وجود دارد. آخرین پیامد جدی این حفره‌های نظری، در سیاستگذاری بحران بزرگ مالی بود و همچنان دسته زیادی از صاحب‌نظران به تکرار بحران‌های مشابه از این دست، در خصوص تداوم وجود این حفره‌های نظری هشدار می‌دهند.

اما اگر بخواهیم نگاهی به اصول موضوعه و پیش‌فرض‌های بنیادین این جریان فکری بیندازیم، باید گفت که آنها را می‌توان در گزاره‌های زیر خلاصه کرد. گزاره های اول گزاره‌هایی هستند که برخی از آنها تقریبا در خود این جریان منسوخ شده‌اند و گزاره های دوم، باورهای زنده‌تر و عملگرایانه‌تر این جریان فکری است.

گزاره‌های نوع اول

-۱پول برون‌زا است. بانک مرکزی می‌تواند نقدینگی را به شکل برون زا از طریق کنترل پایه پولی و نرخ ذخایر قانونی کنترل کند.

۲-  پایه پولی، علت تام توسعه نقدینگی است. با افزایش یک واحد پایه پولی، نقدینگی با مکانیزم ضریب فزاینده پولی متناظرا افزایش می‌یابد. پیامدهای منفی اقتصادی مانند تورم منحصرا نتیجۀ گسترش پایه پولی از محل بدهی‌های دولت است.

۳- سیاست پولی کاملا می‌تواند از سیاست مالی مستقل باشد و اساسا باید باشد.

۴- پول خنثی است. بانک‌ها واسطۀ وجوه‌اند. قیمت‌ها در بازار منعکس‌کننده ساز و کار توزیع نهایی است و  پول(خود و بخش مرتبط با آن) در این میان نقشی ندارد.

۵-نرخ بهره از طریق تعادل خودبه خودی میان پس‌انداز و سرمایه‌گذاری شکل می‌گیرد؛ نرخ بهره طبیعی و بازاری است.

گزاره‌های نوع دوم:

۱-اگرچه این جریان، کنترل حجم پول به طور مستقیم را عملیاتی نمی‌داند، اما همچنان معتقد است از طریق کنترل نرخ بهره می‌توان عرضۀ پول را کنترل نمود. این بدان معنی است که این رویکرد همچنان به نوعی از برون‌زایی حجم پول معتقد است.

۲- اهرم اصلی سیاستگذاری عرضه و یا جمع‌آوری ذخایر از طریق مبادلۀ آن با اوراق قرضۀ دولتی در جهت هدف‌گذاری نرخ بهره است.

۳- درست است که به لحاظ قانون و به لحاظ اصول موضوعه نظری، سیاست گذاری و عملیات پولی از مالی جدا است، ولی عملا این واقعیت از طرف سیاستگذارانِ وابسته به جریانِ متعارف پذیرفته شده است که این دو از هم مستقل نیست. این بدان معناست که استقلال بانک مرکزی در معنای تامش ممکن نیست.

۴- پول خنثی است. بانک‌ها واسطه وجوه‌اند. قیمت‌ها در بازار منعکس‌کننده ساز و کار توزیع نهایی است و خود پول و بخش مرتبط با آن در این میان نقشی ندارد.

۵- نرخ بهره، بازاری نیست؛ آن را باید به مبنای طبیعی‌اش با سیاستگذاری نزدیک کرد.

واقعیت آن است که گزاره‌های دوم نسخه‌های کم نقص‌تری از باورهای جریان غالب اقتصاد از سیاست پولی است. همچنان اساس این رویکرد بر نظریه وجوه قابل عرضه بناشده؛ به نحوی که به دنبال ساختن نرخ بهره‌هایی است که تعادل‌بخش میان پس‌انداز و سرمایه‌گذاری باشد.

قاعده تیلور بیانی جدید از همین نظریه است. بر اساس این قاعده وقتی ظرفیت‌های اقتصاد خالی‌تر باشد، در شرایط رکود با کاهش نرخ بهره، انگیزه برای وام‌ستانی بیشتر شده، بنابراین حجم پول با عرضۀ بیشتر افزایش یافته، سرمایه گذاری همراه با تقاضا بیشتر شده و در نتیجه با این سیاست رونق اقتصادی تقویت می‌شود. ضمن اینکه در حالت تورمی با افزایش نرخ بهره، دقیقا سیاستی معکوس به کار گرفته می‌شود؛ اما در عین معقول بودن این استدلال، چرا هنوز خلأهای نظری جدی در این نگرش وجود دارد؟ جواب این است که این جریان هنوز پول را خنثی می‌داند و اقتصاد را به گونه‌ای به تصویر می کشد که گویی خودِ فرآیند خلق پول در تعادل‌های آن نقشی ندارد.

در مقابل تبیین واقع‌نما که در آن پول و بخش مرتبط به آن به عنوان یکی از مؤلفه‌های تعیین‌کننده است، مفاهیم دیگری را در رابطه با پول و سیاست های پولی معرفی می‌کند، برخی از آموزه هایِ تبیینِ  واقع‌نماتر پولی به شرح زیر خلاصه شده است. یکی از مهمترین آموزه ها، البته، چرایی و چگونگی مؤثر بودن فرایند خلق پول در قیمت های نسبی است) رد نظریه توزیع نهایی (که در این فرصت مجال پرداختن به آن نیست.

درون‌زایی پول و واسطه‌گری وجوه:

یکی از رایج‌ترین برداشت‌ها در رابطه با خلق پول، روایت یکی از فصول آخر کتاب کلان۲ است. بر اساس این روایت وقتی نرخ ذخیرۀ قانونی ۱۱ درصد است و در اقتصاد، بانک‌های A, B, C, D  وجود دارد، بنابراین زمانی که بانک مرکزی ۱۱۱ واحد پول منتشر می‌کند و از مجرای دولت آن را به دست فردی می‌دهد، او ابتدا آن را در بانک A  سپرده‌گذاری می‌کند، سپس بانک A با کسر ۱۱ واحد که نسبت ذخیره قانونی است، ۹۱ واحد را به فرد دیگری وام می‌دهد؛ او این پول را در بانک B  سپرده‌گذاری می‌کند، این روند ادامه پیدا می‌کند تا وقتی که میزان خلق پول متوقف شود.

البته بر اساس این تصویرپردازی از فعالیت بانک‌ها، روند خلق پول هیچ وقت متوقف نمی‌شود؛ ولی به سمت صفر میل می‌کند. بر اساس این روند، میزان پول خلق شده (با اغماض از نگهداری ذخیره اضافی و نگهداری اسکناس و مسکوک خارج از بانک) معادل است با ۱۱۱۱ واحد. این مدل از نحوه خلق پول بانک‌ها، در واقع به دنبال آن است که واقعیت بانکداری مدرن یا به عبارتی بانکداری با ذخایر ناقص را که در آن «خلق پول» مشهود است، به اصول موضوعه اقتصاد نئوکلاسیکی که در آن بانک چیزی جز واسطه وجوه نیست، پیوند زند.

آنچه در مدل مبنای اقتصاد نئوکلاسیکی بدان پرداخته می‌شود، صرفا «پس‌انداز» و «سرمایه‌گذاری» است؛ که در آن سرمایه‌گذاری تنها از منشأ پس‌انداز بوده و بانک صرفا پلی میان این دو است. پس آنچه در تعادل مهم است، لحاظ کردن آنها است و ضرورتی ندارد رفتار بخش بانکی به طور مستقل مدل‌سازی شود.

در فرآیند خلق پول در این مدل نیز، اگرچه خلق پول مورد توجه قرار می‌گیرد، اما بانکها همچنان واسطه وجوه هستند؛ آنها به ظاهر صرفا پس‌انداز را وام می‌دهند. به بیان دقیق‌تر، به وام‌دهی مجدد ذخایر یا پایه پولیِ سپرده شده می پردازند.

بر همین اساس، این باور رایج و رسوخ کرده به استحکام ادلّه کوتاه زیر باورهایی غلطاند! به دنیایی خیالی تعلق دارند که نمی توان ردپایی از آن را در واقعیت جستجو کرد. آن ادله کدامند؟

اول اینکه، بانک‌ها در صورت فرض رعایت مقررات مرتبط به نسبت ذخایر به شکل پیشینی) یعنی ابتدا باید درصد تأمین ذخایر را رعایت کنند و سپس وام دهی کنند (ضرورتی ندارد و اساسا ممکن نیست که مطابق با مدل و روایت فوق رفتار کنند. آنها می‌توانند، بدون جذب سپردۀ قبلی بیش از پول منتشره از طرف بانک مرکزی که در بانک سپرده می‌شود، خلق پول کنند. یعنی پس انداز پیش نیاز وام دهی نخواهد بود.

دوم آنکه، فراتر از دلیل فوق، بانک ها حتی ضرورت ندارد به صورت پیشینی نسبت لازم برای ذخایر را رعایت کنند، آنها می توانند ابتدا وام‌دهی یا خلق سپرده از هیچ را توسعه دهند و سپس ذخایر لازم را با توجه سازوکارهای موجود مانند برداشت از بانک مرکزی یا مراجعه به بازار بین بانکی (همراه با عملیات بازار باز) تأمین کنند.

بر اساس استدلال اول اگرچه پس‌انداز، پیش‌نیاز وام دهی نیست، اما حجم نقدینگی همچنان وابسته به میزان ذخایر است؛ بنابراین در مقام نظر قابل کنترل از طرف آن و درنتیجه «برون زا» است. بر اساس استدلال دوم نه پس انداز قبلی پیش نیاز وام دهی است؛ نه حجم نقدینگی قابل کنترل با اهرم میزان و نسبت ذخایر است. چرا؟

شرح دلیل اول :

مدل روایت شده که در مثال ما شامل ۴ بانک A, B, C, D است، اساسا حتی در یک مقام انتزاعی و علمی روایتی کلان نیست. شرط یک روایت کلان این است که همۀ کنشگران به گونه‌ای نوعی و متقارن مدل‌سازی شوند. مطابق مدل مشهور در مثال فوق، بانک A  از سایر بانکها به عنوان بانک اول سپرده‌پذیر مستثنا شده، همچنین بانک B  نسبت به C و ... آیا می شود مدلی را روایت کرد که در آن شرایط برای همۀ بانک ها یکسان در نظر گرفته شود؟ این چه دلالتی برای مدعای ما دارد؟

برای این کار فرض کنید شخصی که پول منتشرشده از سوی دولت ۱۱۱ واحد را در اختیار دارد، در هر یک از بانک ها به میزان مساوی ۲۵ واحد سپرده گذاری کند. اینک هر یک از این بانک ها ۲۵ واحد پول از جنس ذخیره/پول منتشره توسط بانک مرکزی/پول‌ پرقدرت دارند. بر اساس ضوابط تعریف شده، این بانک باید ۱۱ درصد از حجم کل سپرده ها را به عنوان ذخیره نگهداری کند. این بدان معنی است که می‌تواند میزان سپرده های خود را تا عدد ۲۵۰ (۲۵ واحد ۱۰ درصد ۲۵۰ است) افزایش داده بدون اینکه در انتظار سپرده گذاری قبلی باشد؛ با فشار یک دکمه کامپیوتر خلق سپرده پول کند. با این قدرت (که همان امتیاز ویژه خلق پول است)، او عدد ۲۵۰ را وام دهی میکند و معادل آن را به حساب وام گیرندگان واریز می کند (خلق سپرده از هیچ). این اتفاق توأمان برای هر ۴ بانک می افتد. بدون نیاز به روایتی که مبتنی بر توالی رفتار بانک ها یکی پس از دیگری است. درنتیجه، در همان مرحلۀ اول، ۴ برابر ۲۵۰ که معادل ۱۰۰۰ واحد است نقدینگی خلق می شود.

ممکن است سؤال شود، بانکی که چند برابر ذخایرش در همان مرحله اول وام دهی می کند و معادل آن خلق سپرده، زمانی که وام گیرنده می خواهد از محل سپرده های خود خرج کند، این پول باید به بانک دیگری منتقل شود. با توجه به اینکه مبادله بین بانکی فقط از محل ذخایر ممکن است، بانک دچار کسری ذخایر شده و عملا چک های صادر شده در اتاق تسویه بین بانکی قابل پاس کردن نیست.

پاسخ این است که با فرض داشتن نگاه کلان و رفتار متقابل همان شرایطی که برای بانک A  رخ میدهد برای بانک B و سایر بانک ها رخ می دهد، یعنی معادل با میزانی که از یک بانک خارج می شود به همان بانک وارد می شود. این اتفاقی است که در دنیای واقعی در اتاق های تسویه بین بانکی هر روز در حال رخ دادن است.

بنابراین عدد نقدینگی که در مثال ما ۱۰۰۰ واحد بود، بدون نیاز به التزام به مدل معروف و پیشینی بودن پسانداز برای وامدهی حاصل میشود.    رفتار بانکها در این مدل جایگزین هم مبتنی بر لوازم اقتصاد کلان است و هم واقع‌نماتر.

به این نکته نیز باید توجه داشت که در دنیای واقعی تغییرات بهصورت ذره وار رخ میدهد. در مثال ما ذخایر به شکل دفعتی از عدد ۰ به ۱۰۰ و نقدینگی از عدد ۰ به ۱۰۰۰ جهش می کند که بیانی انتزاعی و غیرواقعی از دنیای واقعی است.

شرح دلیل دوم:

در محور قبل با اینکه نشان داده شد بانک ها برای خلق پول نیاز به سپرده قبلی ندارند و پس انداز پیش نیاز وام دهی نیست، اما با این حال دامنه خلق پول بانک ها محدود به ذخایری است که در اختیار دارند. امّا اگر به دنیای واقعی تر نزدیکتر شویم خواهیم دریافت که بانک ها را نمی توان به این قید نیز مقید کرد. چرایی این مدعا نیازمند تحلیل های بعدی و تفصیلی است.

همین اندازه می توان اشاره کرد که در نظام مدرن با توجه به اندازه بانک ها و وابستگی نظام پرداخت به آنها؛ شکست بانک در نقد شدن چک های خود یا برداشت های نقد از آن بسیار پرهزینه بوده و بانک مرکزی مجبور است با او همراهی کند؛ به خصوص وقتی چنین رفتاری در میان بانک ها به شکل سیستماتیک شایع می شود. دیگر اینکه حسابداری ذخایر از طرف بانک مرکزی زمانبر بوده و همین عامل زمانی باعث می شود بانک ها بتوانند ابتدا توسعه وام دهی کنند و سپس ذخایر لازم را تأمین کنند.

در مجموع، همان طور که در قبل اشاره شد، سیاست بانک مرکزی بر هدف گذاری نرخ بهره معطوف شده. هنگامی که بانک ها وام دهی را توسعه می دهند، نیاز بیشتر به ذخایر اگر به شکل اتفاقی با کسری بیشتر بودجه دولت همراه بود با عرضۀ بیشتر ذخایر پاسخ گفته شده و جبران می شود. اگر چنین بستری فراهم نبود، تقاضای بیشتر ذخیره بر نرخ بهره فشار آورده و بانک مرکزی مجبور است ذخایر بیشتری را در بازار بین بانکی از طریق عملیات بازار باز عرضه کند. در حالت اضافه برداشت مستقیم با اندک تغییراتی الگوی مشابهی رقم می خورد.

نتایج مهم در رابطه با درون‌زایی پول و واسطه‌گری وجوه

۱- حتی مبتنی بر فروض انتزاعی بانکداری با ذخایر ناقص، بانک ها خالق وجوه هستند نه واسطه وجوه. آنها وام دهی (یا خلق سپرده از هیچ) را بدون اتکا به سپرده پیشینی انجام می دهند.

۲-در دنیای واقع، این ذخایر نیستند که نقدینگی را ایجاد می کنند، این نقدینگی است که ذخایر را همراه با واکنش منفعلانه بانک مرکزی ایجاد می‌کند (در صورتی که که دولت با اعمال کسری بودجه بیشتر به بانک مرکزی ذخایر بیشتری تولید نکرده باشد.)

جدایی سیاست و عملیات پولی از مالی:

منفک شدن ارتباط مستقیم خزانه با بانک مرکزی و تمرکز بانک مرکزی بر عملیات در بازار بین بانکی اگرچه در ظاهر نشان دهندۀ یک استقلال است، اما در باطن تفاوت عمدهای با ارتباط مستقیم نمی کند. خزانه همیشه امکان پولی کردن کسری خود را از طریق انتشار اوراق قرضه دارد.

اوراق قرضه ماهیتا شبیه به ذخایر است. هر دو آنها IOU اعتبارشده توسط دولت اند. به همان دلایلی که IOU بانک مرکزی معتبر است، IOU  خزانه همیشه اعتبار خواهد داشت. اعتبار داشتن IOU بانک مرکزی به دلیل رابطه ماهیتی است که پول با نهاد دولت در معنای جامع خود دارد. براساس این معنای جامع همۀ توان های مندرج در این مفهوم نهادیِ دولت اعم از قضایی، نظامی، مالیاتی و اجرایی در پشت این IOU قرار می گیرد. اوراق قرضه با حمل بهره و درجۀ کمتری از نقد شوندگی، از ماهیت یکسانی برخوردار بوده و همواره قابل فروش خواهد بود.

با فروش اوراق قرضه برای پولی کردن کسری بودجه، فشار بر نرخ بهره افزوده می شود. بانک مرکزی برای ثبات در هدف گذاری نرخ بهره مجبور است به خرید این اوراق و عرضۀ بیشتر ذخایر مبادرت ورزد. نتیجه اینکه در نهایت تفاوت عمدهای میان وضعیتی که خزانه مستقیم با بانک مرکزی ارتباط دارد با وقتی که ندارد، در میان نیست. در هردوی این سناریوها:

۱- بانک مرکزی مجبور می شود بدهی دولت را به طرف دارایی ترازنامه خود منتقل کند.

۲- بانک مرکزی و خزانه باید در تعامل و هماهنگی با یکدیگر عمل کنند، برای هدفگذاری تورم، رشد، و اندازه کسری بودجه.

۳-بانک مرکزی مجبور است در واکنش به توسعه نقدینگی بانک ها به عرضه بیشتر ذخایر مبادرت ورزد.

۴- بانک ها با اندوخته کردن اوراق قرضه در سمت دارایی های خود برای وام دهی اهرم جدید به دست می آورند (به خصوص در شرایطی مربوط به با(۳؛ یعنی کارکردی مشابه ذخایر.

با این حال استقلال بانک مرکزی می تواند واجد معانی قابل تحصیل و مفید برای اقتصاد باشد.

کارآمدی سیاستگذاری نرخ بهره:

آیا سیاستگذاری نرخ بهره ابزاری کارآمد در تحقق بخشی به اهداف در نظر گفته شده در قاعده تیلور که رونق بخشی به اقتصاد در شرایط رکود (کاهش نرخ بهره) و کاهش تورم در شرایط تورمی (افزایش نرخ بهره) است؟ اگرچه نقد و تحلیل این ابزار سیاستی خود نیازمند بسط ابعاد متنوعی است، اما این بخش می کوشد در تحلیلی کوتاه نشان دهد که این ابزار سیاستگذاری از مشکلات جدی در تحقق اهداف مدنظر خود رنج می برد.

اول اینکه، اگرچه کاهش نرخ بهره شرط لازم برای رونق و شکوفایی اقتصادی است، اما می تواند با عکس العمل کنش گرانی که در ترتیبات اعتباری صاحب قدرت هستند به روندی دیگر منحرف شود. مثال بارزش سیاست کاهش نرخ بهره گریسپن، رئیس فدرال رزرو، قبل از بحران بزرگ مالی است. به عبارت دیگر وقتی نرخ بهره پایین می آید هیچ تضمینی وجود ندارد که خلق پول بانک ها به سرمایه گذاری واقعی هدایت شود. در واقع، نظام تخصیص اعتبار مبتنی بر رتبه بندی همواره کسانی را که بیشترین انباشت از پس اندازها را در اختیار دارند به عنوان شایسته ترین وام گیرندگان تشخیص می دهد. آنها نیز با بهره برداری از پول ارزان قیمت خلق شده توسط بانک ها می توانند از آن برای تولید اوراق مختلف در بازار مالی و دمیدن در اقتصاد حباب با بازدهی بالا استفاده کنند. در این شرایط پول ارزان قیمت بدون اینکه نقشی مستقیم در به حرکت درآوردن چرخۀ واقعی اقتصاد داشته باشد، زمینه ساز گسترش سفته بازی و شکل گیری حباب اعتباری می شود.

در خصوص رابطۀ معکوس کاهش نرخ بهره (به عنوان سیاست انقباضی) و سطح قیمت ها با هدف کاسته شدن از اندازۀ نقدینگی نیز می توان نشان داد که چنین اثرگذاری به این سادگی قابل دستیابی نیست. اگرچه به نظر می رسد با افزایش نرخ بهره از تقاضای پول برای سرمایه گذاری کاسته شده، و در نتیجه تقاضای کل کاهش می یابد. اما در واقع همزمان اتفاقات دیگری رخ می دهد که در نتیجه آن نمی توان به تحقق اهداف تعریف شده مطمئن بود. با افزایش نرخ بهره، چاره ای نیست که برای جبران نرخ بهرۀ افزوده شده، خلق پول افزایش یابد. یعنی اگر نرخ بهره به ۲۱ درصد افزایش یافت (به جز شرایطی غیرقابل تحقق) نقدینگی نیز «باید» حداقل به میزان معادل افزایش یابد.

از سوی دیگر، سیکل‌های رونق و رکود ناشی از خلق پول، میتواند اعسار انباشت های را شکل دهد که خود فشاری شود برای تقاضای بیشتر پول. در حالی که از یکسو به نقدینگی (سپرده ها) افزوده می شود، از سوی دیگر، وام ها بدون تسویه با استمهال افزایش می یابند و سرمایه گذاری شکل نمیگیرد. اقتصاد به سمت عدم تعادل های عمیق تری حرکت می کند که اگرچه در کوتاه مدت تورم به تأخیر می افتد، ولی محتملا  در بلندمدت امواج تورمی سنگین تری برای برطرف کردن عدم تعادل های نهفته و انباشته شکل خواهد گرفت. این مثال، مصداق کامل شرایط ایران در سالیان اخیر است. در تحلیل شمارۀ بعد به این موضوع و بحران پولی مرتبط در ایران خواهیم پرداخت.

تورم و پایه پولی:

وقتی گسترش نقدینگی تابع پایه پولی نبود؛ وقتی جهت علی از سوی نقدینگی به ذخایر بود. دیگر استدلال رایج برای تورم رنگ خواهد باخت. استدلالی که مبتنی بر این صورت بندی است: «تنها علت تورم این است که دولت برای مخارج خود پول چاپ کند یا به عبارت دیگر به منابع بانک مرکزی رجوع کند. این پول پرقدرت در فرایند ضریب فزاینده چند برابر شده و به عدد نقدینگی به طور مضاعفی می افزاید. طبیعی است که حجم بالای نقدینگی زمینه ساز تورم می شود.»

آنچه در پیش آمد از اساس مؤلفه های این تفسیر رایج در توضیح تورم را به زیر سؤال می برد. در واقع، پولی کردن کسری بودجه فقط یکی از علل شکل گیری تورم می تواند باشد. اتفاقا شواهد آماری در ایران نشان دهندۀ آن است که در ایران اندازۀ کسری بودجه و پایه پولی به مراتب کمتر از کشورهایی بوده که تورم کمی را تجربه کرده اند؛ برای مطالعۀ مشروح این روندها به جستار شمارۀ ۳۵ در سایت مؤسسۀ مبین مراجعه کنید.

اتفاقا اگر بانک ها مبتنی بر توسعۀ اقتصاد حباب در املاک و مستغلات خلق پول کنند، رفتارشان می تواند یکی از علل اصلی شکل گیری تورم باشد. در ایرانِ  دهۀ ۸۰ شواهد زیادی از این نوع رفتار بانک ها می توان یافت. در این نوع رفتار، بانک ها با خلق پول هم در سمت دارایی های خود و هم در سمت بدهی ها سیکل های سفته بازی در بخش مستغلات را شکل می دهند. چنین فشار تقاضایی بر دارایی های موجود، نمی تواند به عنوان تحریک تقاضای کل تفسیر شود. با این حال این فشار تقاضا بر دارایی موجود، هزینه فرصت در سمت عرضه (مانند اجاره) را به سرعت تغییر داده و افزایش می دهد. در میان علل تورم ایران، شواهدی که با این روند به افزایش سطح قیمت ها دامن زده اند به روشنی قابل مشاهده است.

با تکیه بر این منطق، باید از بکار بردن عبارات ساده اندیشانه ای چون «چاپ پول» پرهیز شود. دولت (بانک مرکزی) درصدی بسیار ناچیز از پول را چاپ می کند؛ در رویۀ اصلی ذخایر یعنی سپردۀ بانک ها نزد خود را به شکل الکترونیکی خلق می کند؛ همچنان که بانک ها پول را در قالب سپردۀ افراد نزد خود خلق می کنند. به همان دلیل که از عبارت «بانک ها پول چاپ می کنند» استفاده نمی کنیم از عبارت مقابل نیز نباید استفاده کرد.

جمع بندی:

در سه سال اخیر در دوره ای که سیاستگذاران اقتصادی با جدیت و همت به دنبال کنترل نقدینگی از طریق کنترل پایه پولی از منشأ اثرگذاری بودجه دولت بوده اند پایه پولی و نقدینگی به همان شیب قبلی و حتی تندتر رشد کرده است؛ بخصوص زمانی که کاهش در نسبت ذخایر قانونی اعمال شده در سال ۹۴ را در نظر نگیریم که عملا  معادل با ۲۵ درصد افزایش در پایه پولی است. این تجربه مهم را در آموختن دلالت های آن بر باورهای غلط در رابطه با پایه پولی، مکانیزم خلق پول، و نقدینگی نباید به هدر داد. ضروری است سیاستگذاران محترم در دولت و بانک مرکزی به سرعت راهبردهای جدید را با ارزیابی مجدد مفاهیم پایه ای برای مدیریت تحولات اقتصادی کشور بکار گیرند.

نتایج اصلی این تحلیل به شرح زیر است:

۱-اینکه پایه پولی علت نقدینگی است باوری غلط است. کنش بانک ها در خلق پول پایه پولی را به دنبال خود می کشد) در صورتی که همزمان دولت و بانک مرکزی اقدام به عرضۀ بیشتر ذخایر از محل کسری بودجه نکرده باشند.

۲-بانک ها واسطه وجوه نیستند، بلکه خالق سپرده/وام بدون نیاز به سپرده گذاریِ  پیشینی اند. متعاقبا در نظام مبتنی بر خلق پول سرمایه گذاری نیازی به پس انداز پیشین ندارد.

۳- ضریب فزاینده پولی صرفا یک نسبت و مفهوم پسینی (ex post)  بوده و بازگوکنندۀ میزان خلق پول از منشأ پایه پولی نیست.

۴-پول برون‌زا نیست.

۵-سیاستگذاریِ متمرکز بر نرخ بهره آبستن اتفاقات متناقض با اهداف ترسیم شده است.

۶-بانک مرکزی نمی تواند در چارچوب سیاستگذاری نرخ بهره، مستقل از رفتار خزانه و بانک ها عمل کند.

۷-تورم می تواند معلول عللی در ترتیبات خلق پول باشد که ربطی به کسری بودجه دولت ندارد.