هیجان عقلایی در بورس

علی فرحبخش

کد خبر: ۱۰۰۰۷۸۲

تاریخ: ۱۵ شهريور ۱۳۹۹ - ۱۸:۵۴

شاید خوانندگانی که تیتر مقاله را در برابر دیدگان خود قرار داده‌اند، از این جمع اضداد شگفت‌زده شوند. در این مقاله تمام تلاش خود را خواهم کرد تا ادله محکمه‌پسندی را برای این عبارت عجیب ارائه کنم. ولی پیش از آن نگاهی به تاریخ بورس‌های جهان بیندازیم. سال ۱۹۸۸ آغاز جهش ناگهانی دات‌کام‌ها بود. یکی از معروف‌ترین دات‌کام‌ها، سایت‌های خرید اینترنتی بودند.

آمازون یکی از آن‌ها بود که کار خود را با فروش کتاب در سال ۱۹۹۵ شروع کرد و آینده‌ای درخشان را رقم زد، به‌طوری که در سال ۲۰۰۳ بیش از ۵ میلیارد دلار کالا فروخت. رشد سریع آمازون و خیز آن برای افزایش سهم بازار، شگفت‌انگیز بود، اما تعجب‌برانگیزتر از آن، رشد قیمت سهام در این سال‌ها بود.

سهام این شرکت در سال ۱۹۷۷ در عرضه اولیه با قیمت ۱۸ دلار به بازار آمد. از آن سال اتفاقات زیادی برای این سهام رخ داد. در سال ۱۹۹۹ قیمت سهام این شرکت به ۱۰۰ دلار رسید. این جهش فوق‌العاده به حدی بود که در آن زمان گفته می‌شد ارزش آمازون بیشتر از تمام کتاب‌فروشی‌های رسمی در سراسر دنیاست.

اما در سراسر دهه ۲۰۰۰ میلادی به سمت ۱۸ دلار و حتی کمتر از آن نزول کرد. در تابستان ۲۰۰۱ سهام این شرکت حدود ۸ دلار معامله می‌شد. در سال ۲۰۰۲، عملکرد مالی شرکت در مطبوعات مورد تمجید قرار می‌گرفت، اما همچنان قیمت سهام آن کمتر از سطح عرضه اولیه - ۱۸ دلار - بود، اما قیمت آن اکنون به ۳۴۰۰ دلار رسیده است. با این اوصاف کدام قیمت اشتباه بوده است؟ ۳۴۰۰ دلار؟ ۸ دلار؟ یا هر دو؟

پاسخ به این سوال می‌تواند بسیار مهم و روشن‌کننده باشد. نه به‌واسطه حرکت پرنوسان آمازون؛ بلکه به‌منظور تشریح عملکرد و رفتار قیمت سهام و تفسیر روند آن در آینده.

اقتصاددانان برای ارائه توضیح دقیق و ملموسی از عملکرد قیمت سهام با مشکل بزرگی مواجه هستند. آن‌ها بر مبنای رفتار عقلایی آحاد اقتصادی مسائل را تشریح می‌کنند، اما در بازار سهام هرچه رفتار سرمایه‌گذاران منطقی‌تر باشد، بازار نامنظم‌تر رفتار می‌کند. چرا رفتار بازار این‌گونه است؟

منطق اقتصادی می‌گوید امروز در صورتی باید سهامی را خریداری کرد که انتظار افزایش قیمت آن را در روز‌های آتی داشت و زمانی که انتظارات کاهشی است، باید اقدام به فروش آن کرد. اما پیش‌بینی بر این مبنا در مورد افزایش فردای قیمت سهام، اشتباه است. قیمت سهام از همین امروز افزایش می‌یابد، زیرا مردم از همین حالا شروع به خرید می‌کنند، تا جایی که قیمت‌ها آن‌قدر افزایش پیدا کنند که دیگر سهام ارزان نباشد و پس از آن نیازی به رشد فردای قیمت‌ها نیست.

در حقیقت، سرمایه‌گذاران عقلایی باید قادر باشند تا حدس مجددی از حرکت‌های قابل‌پیش‌بینی در بازار سهام یا در هر سهم خاص داشته باشند. اگر پیش‌بینی در دسترس باشد، در آن صورت برای خرید سهام اقدام می‌شود.

اما با این اوصاف، اگر سرمایه‌گذاران رفتار عقلایی داشته باشند، هرگز حرکت قابل پیش‌بینی از رفتار سهام را شاهد نخواهیم بود. از آنجا که تغییرات همه روند‌ها به‌سرعت در پیش‌بینی‌ها لحاظ می‌شود، اثر همه اقدامات و رفتار‌های قابل پیش‌بینی بازار خیلی زود خنثی می‌شود. تنها چیزی که در این میان می‌تواند تمایز ایجاد کند، خبر‌های ناگهانی و غیرمنتظره است. نتیجه اینکه تنها خبر‌های تصادفی می‌توانند میزان مبادله سهام، قیمت آن و شاخص‌های بازار را تغییر دهند. این رفتار کاملا تصادفی در اقتصاد سنجی، «گام تصادفی» - به معنی وجود شانس یکسان افزایش یا کاهش- نامیده می‌شود.

به‌طور دقیق‌تر، بازار سهام باید یک «رفتار گام تصادفی با روند» را از خود نشان دهد که به این معنی است که باید روی مرز میانه‌ای از روند ماه‌های گذشته خود حرکت کند. این‌گونه رفتار بازار سهام، این بازار را نسبت به سایر اشکال بالقوه سرمایه‌گذاری همچون نگهداری پول در حساب پس‌انداز یا سرمایه‌گذاری در ملک، جذاب‌تر می‌کند.

اگر انتظارات آتی در مورد قیمت یک سهم نسبت به روند پیشین آن افزایشی باشد، اکنون زمان خرید است و به‌طور مشابه اگر انتظارات کاهشی یا با احتمال نزول قیمت باشد، نباید وارد بازار شد. این همان دلیلی است که مردم اقدام به خرید و فروش سهام می‌کنند. البته باید اشاره کرد این روند، گاه تحلیل‌های بنیادی را مورد تردید قرار می‌دهد و همواره قیمت‌ها از تغییرات تصادفی و ناگهانی تبعیت می‌کنند.

اما پیش‌بینی روند‌های بورس همواره با انتظارات عقلایی امکان‌پذیر نیست. یکی از مشهورترین اقتصاددانان قرن بیستم، جان مینارد کینز، بورس را به مسابقه احمقانه یک روزنامه تشبیه کرد که در آن از خوانندگان دعوت شده بود، چند چهره زیبا از صد عکس موجود در روزنامه را انتخاب کنند. برنده خواننده‌ای بود که عکس دخترانی را که تصویرشان بیشتر مورد پسند افکار عمومی است انتخاب کرده بود.

کینز می‌گوید: «این رقابت، نه مسابقه قضاوت درباره انتخاب برترین عکس است و نه حتی آنچه واقعا میانگین جامعه به‌عنوان زیباترین شخص می‌شناسند. بلکه در واقع مسابقه انتخاب زیباترین شخص از نظر عموم خوانندگان بود. ما در واقع درباره یک پدیده درجه سوم صحبت می‌کنیم، جایی که ما هوش خود را برای پیش‌بینی انتظار میانگین جامعه درباره دیدگاه عموم به‌کار می‌گیریم و به نظر من می‌توان افرادی را تصور کرد که می‌توانند درجه‌های چهارم، پنجم و بالاتر را نیز پیش‌بینی کنند.»

شاید روایت نوسانات اخیر بورس تهران، بیش از آنکه با انتظارات عقلایی تطابق داشته باشد، با روایت کینز همخوانی دارد. سهامداران بیش از آنکه مایل باشند به روند‌های اقتصاد کلان توجه کنند یا برآوردی از قیمت بنیادی سهام داشته باشند، مایلند از دیدگاه بقیه سهامداران نسبت به آن سهم خاص اطلاع یابند. تغییر جهت‌های ناگهانی سهام از صف خرید به فروش یا بالعکس، حکایت از آن دارد که سهامداران بیش از آنکه برای خرید و فروش خود الگویی خاص تعریف کنند، صرفا رفتار بقیه و به‌خصوص گروه‌های مرجع را مورد توجه قرار می‌دهند که به‌ویژه در شرایط فعلی و با عمومی شدن فضای مجازی بیش از پیش قدرت یافته‌اند.

تحقیقات مالیه رفتاری هم حکایت از آن دارد که رفتار توده‌ای بالاخص در شرایط عدم تقارن اطلاعات تشدید می‌شود و در واقع سهامداران به افرادی می‌مانند که در صف ورود و خروج به سینما بدون اراده خود در جهتی خاص حرکت می‌کنند. چنین است که ارزش دلاری شرکت ایران‌خودرو از شرکت رنوی فرانسه پیشی می‌گیرد و قیمت آن از ۷ خردادماه امسال تا ۷ مردادماه بیش از ۵ برابر می‌شود. یعنی افرادی که توانسته‌اند علاقه مفرط سهامداران به این سهم را در آینده پیش‌بینی کنند، توانسته‌اند به درآمد‌های نجومی دست یابند، جدا از آنکه آیا این اعداد با واقعیات موجود در شرکت همخوانی داشته باشد؛ مثلا اینکه تولید آن چند برابر یا نصف شده و آیا هر خودرو با پایین‌تر از قیمت تمام شده به فروش می‌رسد یا بالاتر؟

اما روند‌های تاریخی اثبات کرده‌اند که هر جا شاخص‌های بورس با چنین سرعتی در شرایط رکود اقتصاد کلان حرکت کرده‌اند، هم به چالش‌های مهمی در آینده تبدیل شده‌اند، هم زیان‌هایی را نصیب سهامدارانی کرده‌اند که بدون تحلیل و با پیروی از حرکت جمعی اقدام به خرید سهام کرده‌اند.